近日我们对冀东水泥的主要观点如下:

事件:公司发布2018年中报,2018上半年公司实现营业收入78.24亿元,同比增加19.54%;归母净利5.16亿元,同比增加6.27亿元,实现扭亏为盈。

新葡萄娱乐在线网站,错峰执行较好,旺季到来价格高位站稳无忧。2016年冬季,泛华北、东北地区水泥企业开展错峰生产,本次错峰是充分贯彻国家工信部、环保部和办公厅34号文件会议精神,受到工信部、地方政府、行业协会等充分的政策后盾支撑,因此执行效果较好(目前了解仅山东相对差一些)。就京津冀市场而言,错峰时间为11月15日至17年3月15日,
我们了解到除了少量水泥窑协同产线外,其他熟料线基本执行均比较到位。通过统计产量数据看,16年12月单月京津冀区域熟料同比增速为-14.6%,增速环比和同比看都出现明显回落,反应错峰执行情况较为良好。当前石家庄水泥高标价格在错峰前已经达到400元/吨,当前时点为淡季,错峰结束后伴随需求启动,我们认为这一高位价格有望得到维持,一方面企业的库存都较低(区域企业基本为仓库堆积,没有往年的堆场堆积),同时主导企业也有稳价和盈利意愿。
集中度为纲,需求为翼,京津冀市场景气周期通道延续。冀东和金隅在京津冀市场熟料份额接近60%,具备绝对管控力,相较往年主要是龙头间的竞争彻底消除,是改写市场格局体系的重大催化。同时,2016年,区域不少重大交通建设工程纷纷启动,带来区域需求迎来乐观增速,
16年京津冀需求增速7.2%;重大工程对于水泥供应商的资质、规模等都有严格要求,龙头冀东和金隅占据更高的市场份额和空间,伴随着项目推进,龙头企业只会更胜一筹。
环保加码,小粉磨站及排放不达标坡小产线或面临出清压力,龙头优势更为显著。区域小粉磨站较多,目前区域无熟料线的粉磨产能8000~1亿吨,而京津冀熟料产能预计在1.15亿吨左右,因此小粉磨站淘汰空间巨大,保守预计未来至少可淘汰空间在20%左右。同时,区域市场2000tpd
及以下熟料产线占比相对偏高,约10%左右,有望成为去产能首要目标;2017年随着加码,淘汰落后产能及粉磨站有望迎来新突破。
盈利牵引,稳价护航。 风险提示: 1. 京津冀重大工程项目施工进度较慢; 2.
京津冀环保淘汰落后产能较慢。

    点评:

   
受益区域集中度提升和严格执行的错峰生产,公司上半年水泥量稳价升。公司2018年上半年水泥和熟料综合销量为2598万吨,同比小幅下滑2.0%。受益华北地区严格执行的错峰生产,整体供给收缩力度强推动区域水泥价格上涨,2018年上半年吨收入280元,同比去年提高50元;煤炭价格上升和错峰天数增加带动吨折旧提高使得吨成本提高17元至179元;因此,2018年上半年吨毛利为101元,同比提高33元。由于行业错峰带来的停工影响,以及公司在环保和维修费用上支出增加,导致公司管理费用上升,折合吨三费上升14元至77元。2018年上半年整体吨归母净利18元,同比上升22元,实现扭亏为盈。从资产负债率看,公司在2017年末的资产负债率为72.67%,环比小幅下降。

   
冀东金隅的整合提高区域集中度,竞争格局进一步改善。2018年5月,冀东与金隅成立水泥合资公司,区域集中度进一步加强。整合后,冀东的熟料产能和水泥产能分别达到1.17亿吨、1.7亿吨,占据整个京津冀地区60%的熟料产能。

   
投资建议:随着错峰生产的常态化和环保趋严,华北地区的水泥供给端整体大幅收缩,而冀东和金隅作为区域内的龙头,在产线的质量和资源禀赋上占据一定优势,区域市占率有望进一步提高。我们认为,京津冀一体化的建设有望拉动华北地区的水泥需求,逐步扭转区域水泥需求量下滑的态势;同样北方整体产能利用率逐步走低的问题能否通过去产能得到解决,也是公司是否具备明显弹性的核心影响因素。我们预计公司2018-2019年实现归母净利12.8、14.2亿元,当前股价对应PE分别为12.3、11.1倍,维持“增持”评级。

    风险提示:宏观经济风险、供给侧改革推进不达预期。